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4 月27 日，公司发布22 全年和23 年一季度业绩，22 年实现营业收入1231.7 亿元，同比+11.4%；归母净利润94.3 亿元，同比+8.3%。

23Q1 实现营业收入334.4 亿元，同比+7.7%；归母净利润36.2 亿元，同比+2.7%。

22 年奶粉、奶酪、冷饮高增拉动，23Q1 内生表现待修复。剔除澳优并表影响，23Q1 内生预计小个位数。分产品，22 年液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品同比分别+0.0%/+62.0%/+33.6%/+116.5%；23Q1 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮产品/其他产品同比分别-2.6%/+37.9%/+35.7%/+70.9%。液奶赛道本身偏成熟，需求偏弱表现总体平稳；奶粉及奶制品高增，22 年和23Q1 均有澳优并表带来增量，据尼尔森数据，22 年婴幼儿配方奶粉/成人奶粉/奶酪业务市场零售份额提升5%/1.1%/3.5%；冷饮业务景气度高，公司已持续28 年稳居龙头。

23Q1 费率稳健，毛利承压，盈利能力待释放。22 年毛利率/净利率为32.5%/7.6%，同比+1.6/-0.3pct，毛利率主要系产品结构改善，奶粉及奶制品和冷饮产品毛利率相对更高。23Q1 毛利率/净利率为34.0%/10.8%，同比-0.7/-0.5pct，产品结构改善不明显，渠道反馈液奶内部金典和安慕希表现相对较弱，以纯奶拉动为主。

22 年销售费用率18.6%，同比+1.1pct；23Q1 销售费用率17.1%，同比-1.1pct，费用使用效率在23Q1 出现提升。

预计消费复苏虽迟但到，静待业绩改善。乳制品偏可选属性，当下场景复苏主导，消费力滞后修复但预计趋势向好，液奶环比提速有望引领内生增长。利润端，需求回暖后带来销售费用的收缩空间，成本回落和产品结构优化带来毛利率改善空间，全年净利率提升逻辑仍有望兑现。饲料成本高企对奶价存在支撑，预计年内奶价下降温和、幅度有限，对于成本下行后行业的价格战不必过度担忧。

根据公司经营计划，23 年营收目标1355 亿元（+10%），利润总额125 亿元（ +17.6% ）。预计公司23-25 年实现营收1358.0/1513.2/1659.1 亿元，归母净利润111.0/130.9/151.9 亿元，同比+17.7%/+17.9%/+16.0%，PE 分别为16.0/13.6/11.7x，性价比凸显，维持“买入”评级。

食品安全问题；行业竞争加剧；原奶价格上涨。

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