提起过去这几年的房地产，投资者们的一致反应是“房地，惨啊！”，以高杠杆，高负债，高周转为特点的行业经营模式走向了尽头。甚至个别公司在“三高”的路上走得太远，已经成了影响金融安全的雷。

(资料图片)

但要说起对房地产行业未来的投资看法，投资者的观点却不再一致看衰，而是偏向两极分化。

有投资者认为，中央反复强调“房住不炒”，房地产行业不仅难现昨日辉煌，甚至会面临持续的政策压力；另有投资者认为，房地产行业已经度过了最困难的阶段，中央政府和地方政府已经展现了政策松绑的态度，房地产作为对经济影响最重要的行业之一，目前非常值得关注。

行业内公司对未来又是什么看法呢，抱着疑问我跟雪球调研团去了$深圳控股(00604)$。

调研后才发现，虽然同处于一个行业，但国资背景的深圳控股却好像另一个物种。稳健的发展路径，健康的财务状况，甚至连续几年保持高比率分红，在行业最困难的2022年也未间断。

显而易见，国资背景在房地产行业以紧缩调控为主基调的发展阶段优势非常明显。国资背景的房地产公司会把“安全”放在首位，保持着稳健的经营节奏与健康的财务状况，这才积累了前两年在行业最低谷期逆势拿地扩张的实力。

接下来直接跟大家分享深圳控股的经营和财务要点，及调研交流的信息，帮助大家判断。

2022年合同销售192亿人民币，维持正增长，跟2021年基本上持平。逆行业持平实属难得。

开发毛利率37%，土地储备660万平方米，粤港澳大湾区占65%，资产结构很好。

营收315亿港元，净利润20亿港元，核心利润31亿港元。净负债率60.2%，现金133.6亿港元，融资渠道主要是银团贷款，没有公司债，银行借贷成本约3.3%，贷款结构70%是长期贷款。ESG评级A级。

派息比很高，2022全年分红15港仙。43%派息比例，过往五年一直维持40%的分红。

关于开发业务未来区域布局的问题，深圳控股从“十三五”期间提出聚焦粤港澳大湾区的策略，加大在核心高能级区域的投资，同时处置掉三四线城市的低效资产，目前土地储备结构非常健康。土地储备660万平方米，约65%在大湾区、15%在长三角、19%在省会二线城市。公司起源于深圳，在大湾区有获取优质资源的独特优势，已形成知名的品牌；同时公司对大湾区房地产市场长期稳定向好具有信心。此外，公司在长三角区域、以及武汉、长沙、成都等二线城市也已深耕多年，在当地有优秀的管理团队以及成功的项目经验。公司的策略很清晰，继续聚焦粤港澳大湾区，发挥资金成本和资源获取的核心优势，把握深圳片区统筹和城市更新的机会，布局当期投入少，孵化成功后可获得大规模优质资源的项目；同时继续关注重点高能级城市的投资机会，精准参与公开市场竞拍，优中选优；三四线城市住宅项目则基本不会考虑。

关于房地产开发毛利率，深圳控股毛利率将近37%，在行业内是比较高的，主要是由于的土地储备大量集中在在大湾区和深圳，该区域有人口、经济支撑，过往房价也持续上升。二是深圳控股土地资源获取方式比较多元，深圳的土地大部分是通过旧改或是2012年到2020年期间通过母公司资产注入，如深圳中城、深业东岭、深业上城项目是资产注入获得的；车公庙、八卦岭等福田片区还有一些旧改的项目。这些项目在获取过程中少了大家抢、需要竞拍的过程，同时核心区域价值的持续提升，确保了较高的毛利率水平。

关于2022年负债率提高的问题，深圳控股在2021年和2022年把握市场机会，在公开市场积极出售，因为那时候政府推出的地块大部分双限，测算出来的项目回报相比几年前的市场比较客观，那时民企不怎么拿地，竞争减少，深圳控股抓住了拿地机遇。由于拿地项目增加，大额地价款集中在2022年支付，相应的开发规模也增加，负债率有所提升。

关于运营业务向外拓张的问题，据调研和分析，深圳控股运营业务82%体量分布在全国一线和新一二线城市，67%的项目位于粤港澳大湾区。未来向外拓展的战略考虑，首先从区域层面，将继续关注沿海和经济发达的省份，比如一线或是新一线城市，或者至少是省会或是区域中心城市。二是在项目上有所为有所不为，不会盲目的追求规模而扩张，会综合考虑当地财政、项目质量、预计收缴率等因素。

深圳控股在物业城市服务上具有竞争优势。2019年，深圳市率先提出“物管城市”新模式，是深圳市政府在市政管理方面率先做出的改革。深圳控股成功参与首个“物业城市”试点项目。作为物业城市业务的先行者，公司后续承接深圳多个街道的市政管理项目，并深度参与《物业管理城市运营规范》团体标准的编撰。目前先行示范区的物业城市项目已受到其他城市的关注和效仿，不少北方城市的政府单位前来调研参观。公司也以出色的管理模式向其他城市推广，目前已在马鞍山市有一个项目落地。未来将整合公共资源，通过与国资企业成立合资企业或是与当地政府建立战略合作，为城市提供定制服务，将城市服务推向全国，主要拓展粤港澳大湾区、苏桂湘赣及全国其他一二线城市，加速业务拓展，继而提高城市业务全国市场占有率。

关于运营业务并购业务的问题，根据招股说明书，深业运营募资的用途将用于战略投资、收购及和其他物业公司或能够与技术支持板块行程互补的公司结成战略联盟。

据调研和交流分析，收并购有几个维度可以关注：一是在管项目匹配当前公司的区域布局，当前运营业务密度最大的是大湾区，还有沿海发达城市、长三角、京津冀和华中地区的中心城市，这样更利于区域化集中管理。二是能够填补业务空白的区域，比如在公司一直想开拓的城市和区域有优质的项目或管理团队。三是和技术支持板块能够相互联动的体系，包括物业管理行业的上下游企业，有意向搭建更加立体产品结构的企业。

关于运营业务管理费提价的问题，据调研和分析，第三方物业项目市场主要由业委会或者业主方招标，竞争激烈，因此住宅类物业的物业费和毛利率往往比较低。一般成熟的物业公司提价主要分两方面，一方面是停车场提价，主要是临时停车费用的提价，这个相对容易，因为对业主长期固定车位影响不大，容易获得业主们的理解和支持。另一方面是物业费的提价，得益于深圳控股成熟的运作体系和服务体系，公司多个住宅物业项目都服务了很长时间（项目保留率维持在约94%）。由于长期的服务品质得到业主的认可，在业委会的支持下，深圳控股也有实现老旧住宅小区提价的成功案例，成果来之不易。此外，对于一些风险比较大、收缴率比较低、毛利比较低的老旧住宅小区，即便是存在提价的空间，公司也会综合考虑，有可能选择主动退出项目，优化公司项目结构。

我的简评，国资背景对经营与财务上的稳健要求，在行业高歌猛进的爆发期可能是束缚，但在行业紧缩的调控期却是禀赋；诞生于房地产行业的龙头区位，且最具改革氛围的深圳，这是深圳控股的天赋；能连续数年高比例分红，在行业最低谷期也未间断，这是家底殷富。

@雪球调研团@今日话题

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